Donnerstag, 14. Juni 2018

Due Diligence - aber wie?



Selbermachen natürlich. So lernt man das Unternehmen besser kennen und erfährt mehr über die Industrie und das Management. Die Prüfung an jemanden zu delegieren, dessen Geld nicht  im Feuer steht, halten wir für fahrlässig. So schwierig ist es letztlich auch nicht: Gewinnentwicklung und Cash Flow sind entscheidend für den Erfolg des Investments. Startpunkt ist das Current Trading (auf Deutsch "BWA"): welche Kennzahlen werden überhaupt erfasst und wie hoch ist die "Forecasting Accuracy" , mit anderen Worten. weiß das Management, was es tut? Werden das Budget und die Versprechungen aus dem Investitionsmemorandum eingehalten? Grundlage der Umsatzentwicklung sind der Auftragsbestand und der Auftragseingang; diese sollten idealerweise graphisch für die letzten 2-3 Jahre dargestellt werden. Wie sieht die Auftragspipeline aus? Wie lange dauert es, bis ein Auftrag zu Umsatz bzw. Cash wird? Wie entwickeln sich die Margen bei den Aufträgen, wie sieht die Konkurrenzsituation aus?


Noch wichtiger ist die Cash Flow Planung, die in der Regel überhaupt nicht gemacht wird. So erfährt  man das meiste über die Firma: Wie saisonal ist das Geschäft, wie entwickelt sich das Netto Working Captal (Ford LuL, Vorräte abzgl. Verb LuL und ggf. erhaltene Anzahlungen) unterjährig? Wie regelmäßig werden Umsätze in Rechnung gestellt, wie ist das Zahlungsverhalten der Kunden? Welche Lieferanten fordern Vorkasse oder Bürgschaften, die die Liquidität belasten. Wie hoch sind die Kreditlinien bei den einzelnen Lieferanten? Haben die Kreditversicherer gar die Linien gekündigt? Gibt es Sonderzahlungen (z.B. Boni an Mitarbeiter oder Kunden) oder Sonderaufwendungen (Restrukturierungen, Altersteilzeit, CAPEX). Im Prinzip sollte man bei jeder Bilanzposition prüfen, ob diese zu Auszahlungen oder Einnahmen führt oder ob sie "cashneutral" und damit ein fortlaufender Posten ist.  Sind demnächst Steuern zu zahlen? Gibt es zu viel Personal, wie viel ist in der Vergangenheit für Abfindungen oder Restrukturierungen gezahlt worden (und wurde möglicherweise aus der regulären GuV herausgehalten)? 


Die Verschuldungssituation der Firma gilt es sorgfältig zu ermitteln, die Übernahme der Schulden ist ein Teil des gezahlten Kaufpreises ("Enterprise Value"). Verkaufte Forderungen, der Saldo aller  Leasingverpflichtungen, unterlassener CAPEX, Pensionsverbindlichkeiten, denen keine Vermögensanlagen gegenüberstehen, zu viel Personal - all dies sind "Schulden". Ein Personalüberhang oder unterlassene Instandhaltungen lassen sich am besten nebenbei bei einer Betriebsbesichtigung erfragen. Werden Zahlen durchgesprochen, ist das Management meist reservierter. Auch kann es sein, dass die Manager durch Exit-Boni dazu motiviert sind, die Dinge schönfärberisch darzustellen (sonst würde das Management-Team wohl zu schnell auf die Seite des Käufers wechseln und gegen den Eigentümer argumentieren). 


Ist die Firma allein überlebensfähig, hat sie einen eigenen Vertrieb und Auftragsmanagement? Welche Schlüsselpersonen gibt es in der Firma, wie motiviert sind diese, wie sieht deren Vertragssituation aus? Gibt es Boni beim Verkauf? Wechseln Einzelne zurück zum Verkäufer?


Falls es Kreditverträge gibt, sollten die Covenants, Sonderkündigungsrechte und Rückzahlungsmodalitäten sorgfältig geprüft werden. Gegebenenfalls auch durch einen Anwalt. 
Keineswegs übersehen werden sollte die Notwendigkeit eines ausreichenden Eigenkapitals, um die Linien bei den Banken und Kreditversicherern zu sichern; unterjährige Verluste und geplante Restrukturierungen gehen dabei zu Lasten des Eigenkapitals, sofern keine Drohverlust- oder Restrukturierungsrückstellungen gebildet worden sind. Ausreichende Avallinien für Anzahlungs-, Garantie-, oder Erfüllungsbürgschaften müssen vorhanden sein. Hat der Eigentümer Garantien gegenüber Dritten gewährt, wird er unter Umständen die Ablösung durch den Käufer fordern, was zum Dealbreaker werden kann. Dies sollte idealerweise vor dem Termin geprüft werden (sonst kann man gleich wieder nach Hause fahren).


Ziel der Due Diligence ist es, eine eigene GuV, Bilanz- und Cash Flow Planung zu erstellen. Dies sollte für die nächsten 12 Monate sehr genau und zumindest grob für die nächsten drei Jahre gemacht werden- als Basis für Kaufpreisverhandlungen und Finanzierungsgespräche.

Findet man Verbesserungspotentiale hilft das später, um Enttäuschungen nach dem Kauf auszugleichen. Oft gibt es doch einen Investitionsstau, z.B. in der IT oder Schlüsselkräfte kündigen nach dem Deal. Oder ein Teil der Auftragspipeline wurde vorzeitig ausgeführt.. Eine Markt- und Wettbewerberanalyse ist dann besonders wichtig, wenn man viel für das Wachstumspotential der Gesellschaft bezahlen soll und auch möchte.  



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