Freitag, 25. November 2022

IIFL Finance - was verbirgt sich hinter unserer größten Aktienposition?

In IIFL Finance haben wir gut EUR 30 Mio. investiert. Warum ist die indische Non-Bank unsere größte Aktienposition?

Nur wenige Haushalte in Indien sind bei Banken verschuldet. Private Kredite machen nur 14 % der Wirtschaftsleistung aus - in Deutschland sind die privaten Schulden mehr als dreimal so hoch, in China mehr als dreieinhalbmal.  Die indische Mittelklasse wächst mit 8 % im Jahr stärker als die Wirtschaft (5-6 %). Das private Kreditvolumen soll 16 % im Jahr wachsen. Ähnlich entwickelt sich der Markt für Versicherungs- und Vermögensdienstleistungen. Knapp ein Fünftel unserer Mittel haben wir in Indien investiert, überwiegend im Finanzbereich.

IIFL kann sich als Non-Bank nicht über Kundeneinlagen, sondern nur über den Kapitalmarkt finanzieren. Trotzdem ist der Finanzdienstleister aufgrund seiner geringen Kostenstruktur sehr konkurrenzfähig.  Die Sachkosten betragen nicht mehr als 42 % vom Umsatz, obwohl die Gesellschaft mit 3.800 Filialen in Indien breit vertreten ist. Viele Filialen befinden sich noch im Anlauf, da sie erst vor Kurzem eröffnet worden.  Das Filialnetz hat die Sollstärke weitgehend erreicht, sodass die Kostenquote noch fallen kann. Trotz der ausschließlichen Refinanzierung über den Kapitalmarkt beträgt die Zinsmarge 8 % (bei deutschen Banken liegt sie unter 2 %). Nur 1,3 % der Kredite fallen aus, trotz Corona-Krise und mangelnder staatlichen Hilfen in Indien. Die Kredite sind klein und meistens vollständig besichert, z.B. durch Gold. Traditionell wird das Vermögen in Goldschmuck angelegt. Ausländer investieren in Indien in der Regel durch ETFs, wobei HDFC als Non-Bank in vielen Portfolios vertreten ist. Interessant ist der Vergleich mit IIFL:


Die HDFC ist mit dem 3,5-fachen des Buchwertes (=Eigenkapital) bewertet und damit gut 50 % teurer als IIFL (2,2-fache).  Die Nettomarge (41 % versus 28 %) und das Wachstum der letzten fünf Jahre (19 % versus 12 %) waren bei HDFC höher.  Das Kreditwachstum im indischen Markt ist längst noch nicht erschöpft und auch die 50 Mal größere HDFC wächst stark. Die Aktie bleibt interessant. Unserer Meinung nach hat die IIFL jedoch die besseren Aussichten, da sich das Wachstum beschleunigt und die Nettomarge bei besserer Abdeckung der fixen Kosten noch steigt. Beide Finanzdienstleister sind gut geführt; die niedrigen und konstanten Kreditausfälle sind der Beleg. Bei IIFl gehört ein gutes Viertel der Aktien dem Management, was für ein weiterhin gutes Kosten- und Risikomanagement spricht. 

Was kann schiefgehen?
Zu schnelles Wachstum oder eine Rezession können zu mehr Kreditausfällen führen. Wenn die Kapitalmärkte wie in 2017 wieder einfrieren, kann die Gesellschaft mangels Refinanzierung keine Neukredite mehr ausgeben. In dem Jahr schrumpfte der Umsatz der IIFl um 40 %, dafür stieg die Nettomarge auf 50 %, da die Bank weniger Rückstellungen für zukünftige Ausfälle vornehmen musste. Diese machen das Dreifache der tatsächlichen Wertberechtigungen aus und belasten beim Wachstum die Nettomarge.




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